Argentina: La Estrategia Fiscal de Milei bajo la Lupa por Emisión de Deuda para Obra Pública
El gobierno de Javier Milei ha emitido ARS$221.119 millones en deuda en pesos para pagar obligaciones de obra pública, buscando preservar el superávit fiscal 'base caja'. Esta estrategia, que contabiliza los pagos 'por debajo de la línea' y utiliza deuda con intereses capitalizables, ha generado críticas de expertos sobre la transparencia fiscal y el verdadero costo de la deuda. Para los inversores, la medida plantea interrogantes sobre la credibilidad de las cuentas públicas, la futura carga de deuda y la sostenibilidad fiscal a largo plazo, a pesar del compromiso gubernamental con la austeridad. Se espera que el debate sobre métodos de medición fiscal gane relevancia.
La administración del presidente Javier Milei, en su incesante búsqueda por consolidar un superávit fiscal, ha optado por una controvertida estrategia para saldar deudas pendientes de obra pública. Recientemente, el gobierno argentino amplió la emisión de instrumentos de deuda en pesos por aproximadamente ARS$221.119 millones, destinados a cancelar compromisos del Estado con proveedores de obra pública que datan de 2022 a 2025. Esta decisión, oficializada a través de la Resolución Conjunta 59/2026 de las Secretarías de Hacienda y Finanzas, busca evitar un impacto directo en el resultado fiscal primario 'base caja', una métrica clave para el gobierno.
El Mecanismo detrás del 'Superávit'
El núcleo de la estrategia radica en la forma de contabilización. Al emitir títulos de deuda para pagar estos compromisos, el Tesoro evita registrarlos como un gasto inmediato en efectivo, lo que sí impactaría negativamente en el superávit primario 'base caja'. En cambio, al hacerlo con deuda, estas operaciones quedan registradas 'por debajo de la línea'. Esto significa que, aunque la deuda se asume y genera obligaciones futuras, no se contabiliza en el resultado fiscal 'base caja' del período actual, preservando así la imagen de austeridad fiscal que el gobierno busca proyectar.
Los instrumentos de deuda utilizados tienen características particulares que profundizan esta dinámica: los intereses son capitalizables, y en algunos casos, son cupones cero. Esto implica que el impacto fiscal de estos intereses no se manifestará en los resultados financieros inmediatos, posponiendo aún más el reconocimiento del costo total de la deuda.
Contexto Económico y Presión Recaudatoria
Esta medida se produce en un contexto de desaceleración económica significativa en Argentina. La recaudación impositiva real ha mostrado caídas, reflejando el menor dinamismo de la actividad productiva y el consumo. En este escenario, pagar las deudas con efectivo habría ejercido una presión adicional sobre las ya ajustadas cuentas fiscales, haciendo más difícil alcanzar el anhelado superávit. La elección de la emisión de deuda, por lo tanto, se presenta como una vía para cumplir con los objetivos fiscales a corto plazo, aunque genere interrogantes sobre su sostenibilidad y transparencia a largo plazo.
Las Críticas a la 'Contabilidad Creativa'
Expertos económicos han levantado la voz ante esta práctica. Nicolás Gadano, exgerente general del Banco Central de la República Argentina (BCRA) y economista jefe de Empiria, ha calificado la medida como parte de un repertorio de 'malas prácticas' dirigidas a proteger el superávit fiscal. Gadano subraya la falacia de suponer que la deuda en pesos no genera costos, aludiendo a los intereses capitalizables que, aunque no se paguen en efectivo de inmediato, sí incrementan el capital adeudado y representan una carga futura.
El economista ha sugerido que sería 'oportuno que el Congreso, en el marco de la discusión del Presupuesto 2027, solicite al Ejecutivo una medición alternativa y complementaria al base caja tradicional'. Esta medición debería reflejar de manera más adecuada el costo real de la deuda, incluyendo todos los mecanismos (capitalización, cupón cero, etc.) que actualmente no se imputan al resultado fiscal financiero. Otra crítica apunta a que, si bien algunos gastos corresponden a períodos anteriores, el problema reside en que no se registraron adecuadamente como gastos en su momento, generando una distorsión en la visibilidad de las obligaciones estatales.
Qué significa para los inversores
Para los inversores, esta estrategia gubernamental presenta un panorama de doble filo. Por un lado, la férrea determinación del gobierno de Milei de alcanzar el superávit fiscal es percibida como una señal positiva de disciplina macroeconómica. Sin embargo, el cómo se logra ese superávit es un factor crucial.
- Transparencia Fiscal y Credibilidad: La utilización de mecanismos de contabilización que difieren la imputación de gastos y el reconocimiento de intereses genera dudas sobre la transparencia de las cuentas públicas. Los inversores de bonos soberanos, tanto locales como internacionales, valoran la claridad en la información fiscal. Si la percepción de 'contabilidad creativa' se arraiga, podría erosionar la confianza y exigir primas de riesgo más elevadas para la deuda argentina.
- Carga de Deuda Futura: Aunque no impacte el superávit actual, la emisión de deuda incrementa el stock de pasivos del Estado. Los intereses capitalizables, en particular, hacen que el capital adeudado crezca con el tiempo, creando una 'bola de nieve' que deberá ser gestionada en el futuro. Esto es relevante para los tenedores de bonos, ya que la capacidad de repago del Estado dependerá de la sostenibilidad fiscal en el mediano y largo plazo.
- Mercado de Deuda en Pesos: La mayor oferta de instrumentos de deuda en pesos para fines de cancelación de obligaciones puede influir en las tasas de interés domésticas. Si bien el gobierno busca financiamiento no monetario, una saturación del mercado o una percepción de riesgo podría elevar el costo del fondeo para el Tesoro, impactando a otras emisiones y referencias de tasas en la economía local.
- Evaluación de Riesgo País: Las agencias de calificación de riesgo y los analistas internacionales observan con atención este tipo de manejos fiscales. Si bien el superávit nominal puede ser un logro, la calidad de ese superávit y la sostenibilidad de las prácticas contables son determinantes para la evaluación del riesgo país y el acceso a los mercados de capitales.
Escenarios Futuros
Es probable que la discusión sobre la metodología de medición fiscal gane tracción en el Congreso, especialmente con miras a la elaboración de futuros presupuestos. La presión por una mayor transparencia podría llevar a la adopción de métricas fiscales complementarias que brinden una visión más completa del verdadero costo de la deuda y de las obligaciones del Estado. Para los inversores, el seguimiento de estos debates y de las futuras emisiones de deuda será fundamental para calibrar el riesgo y las oportunidades en el mercado argentino. La sostenibilidad de la consolidación fiscal, más allá de la contabilidad 'por debajo de la línea', será el verdadero test para la estabilidad económica del país.